【財經分析】可轉債市場迎來“甜蜜煩惱”：股債雙舞下的強贖暗涌與下修博弈

新華財經北京8月14日電（王菁）當A股市場8月持續(xù)上攻，可轉債市場同步上演“股債共振”行情。近一周，中證轉債指數累計上漲1.08%，近一個月累計漲約4.9%，但“火熱”局面下暗流涌動——上周3只轉債因強贖退市，轉股溢價率中位數壓縮至年內低位。

業(yè)內人士表示，正股驅動、強贖壓頂、下修博弈這三重矛盾交織，投資者在收益追逐與風險規(guī)避間需求平衡。未來1-2個月，隨著半年報披露與強贖窗口集中開啟，市場或將迎來新一輪洗牌?！拔ㄓ写┩笚l款表象、深耕正股基本面，方能在波動的蜜糖與砒霜間辨明真味?！?/p>

上漲探析：正股驅動與板塊分化

8月13日，中證轉債指數收報472.93點，單日上漲0.68%，延續(xù)近一周的強勢表現，日內成交金額1000.41億元；8月以來，中證轉債指數已經累計上漲3.62%，近三個月則累計漲約9.84%。業(yè)內觀點認為，本輪轉債行情的核心引擎是“正股上漲向轉債市場的傳導”。

“今年以來，轉債市場經歷1-2月估值修復、3-4月分化調整、5-7月企穩(wěn)回暖的演進路徑。”在國海證券固收首席分析師靳毅來看，正股動能一直是決定轉債表現的核心因素，漲幅居前的高評級轉債依靠堅實的平價支撐形成下行緩沖，有效限制了指數回撤幅度。

“而從板塊差異來看，新能源、電子等超跌板塊的估值修復，直接帶動相關行業(yè)轉債領漲，但地產鏈轉債表現顯著滯后?！?a href="http://www.chushubang.cn/quote/stockdetail/index.html?code=601108.SS&codeName=財通證券&type=5&crumb=股票,財通證券&announ=lc" target="_blank" style="color:#3875B0;">財通證券首席經濟學家孫彬彬對新華財經表示，市場分化水平也已達年內峰值。

近期不同“主題”的個券表現也印證了這一特征：“巨星轉債”因寵物經濟概念爆發(fā)，正股上周累計上漲42%，進而帶動轉債飆升38%，轉股溢價率一度跌至-1.2%，呈現罕見的“股性主導”特征；“隆22轉債”則受益于光伏龍頭隆基綠能上半年業(yè)績超預期，上周漲幅達12.5%，溢價率穩(wěn)定在15%的合理區(qū)間。

東方金誠研究發(fā)展部副總經理曹源源對新華財經表示，當前轉債價格水平再度回升至2020年以來最高值附近，在權益“慢?！毙星橐约靶”P風格持續(xù)強勢的拉動下，預計積極市場情緒與偏慢的供給格局，將進一步助力轉債市場震蕩走高，并有望持續(xù)吸引增量資金入市，形成正反饋機制。

市場參與者除了青睞超跌個券，亦將大量資金投向了指數產品。近一個月來，轉債ETF規(guī)模激增近120億元，總規(guī)模突破551億元，其中博時可轉債ETF單只規(guī)模便達470億元。

“理財資金是重要推手”，孫彬彬指出，在轉債估值高企的背景下，低風險資金擇券難度上升，轉而通過ETF被動配置。不過也需要關注到，資金流向已現分化，8月12日轉債ETF獲融資買入5.71億元，但上證可轉債ETF同日凈流出3.83億元，折射出市場對后市預期尚存分歧。

此外，市場“火熱”背后，強贖風險也在持續(xù)發(fā)酵。據中信建投證券研報統(tǒng)計，截至8月13日，17只轉債已觸發(fā)強贖條款未公告，另有41只轉債股價位于強贖觸發(fā)線130元的90%以上。上周退市的“晶科轉債”中，部分投資者因未及時轉股承受超20%的贖回損失，凸顯強贖機制的剛性風險。

面對強贖壓力，企業(yè)策略出現分化，此前北陸藥業(yè)在股價連續(xù)15日突破強贖線后，果斷宣布提前贖回5億元“北陸轉債”，以優(yōu)化資本結構；而利民股份雖于8月13日觸發(fā)條款，卻公告未來3個月內不行使強贖權，旨在“保護投資者利益”。

“強贖是發(fā)行人的債務管理工具，但需警惕企業(yè)為規(guī)避回售壓力而進行象征性操作?！?a href="http://www.chushubang.cn/quote/stockdetail/index.html?code=000166.SZ&codeName=申萬宏源&type=5&crumb=股票,申萬宏源&announ=lc" target="_blank" style="color:#3875B0;">申萬宏源分析師孟祥娟提示稱。

下修博弈：自救利器與精細化擇券

另一方面，轉股價下修成為發(fā)行人的關鍵“自救”工具。7月至今，已有9家上市公司提議下修轉股價，然而市場反應呈現冰火兩重天。

例如，“東財轉3”宣布下修轉股價后溢價率壓縮至5%，但正股疲軟導致轉債漲幅不足3%；“金能轉債”下修后轉股價值從78.05元升至100元，接近面值，但因剩余期限僅2個月，漲幅受限；“城地轉債”因下修方案未達預期，公告次日顯著下挫6.7%，暴露投資者對“誠意不足”下修的抵觸情緒。

實際上，下修的成功與否，高度依賴正股走勢與時間窗口。“下修后若正股無法企穩(wěn)，或剩余期限過短，投資者仍可能面臨轉股困境”，一位券商固收總監(jiān)向新華財經解釋稱，這本質是發(fā)行人與持有人的對賭。

面對估值高企與隱藏風險，機構策略轉向“精細化擇券”。綜合多位機構投資者觀點，“在具體篩券過程中，要規(guī)避股價／強贖觸發(fā)價比超過85%且溢價率大于15%的品種。同時，要為投資組合選擇‘債底保護’，例如優(yōu)選到期收益率大于0.5%的品種，為市場波動提供緩沖?！?/p>

廣發(fā)證券發(fā)展研究中心總經理郭磊建議采取“平衡型策略”，即“精選轉股溢價率30%以內、正股ROE超行業(yè)均值、余額超10億的標的，這類組合近一月收益跑贏指數4.1%”。

國泰君安固收首席覃漢特別警示風險稱，高價高溢價品種，即價格大于150元且溢價率超過40%的個券，上周平均回撤達5.2%，小規(guī)模券因流動性脆弱，波動率激增37%，強贖預期下易引發(fā)“多殺多”踩踏。

國海證券固收組轉債分析師范圣哲對新華財經表示，“國央企個券下修的概率會增加，長期是個布局方向，現在開始逐漸兌現了?！?/p>

當前，有投資人戲稱“可轉債市場正深陷‘甜蜜的煩惱’”——在正股彈性、債底保護、強贖倒計時與下修博弈的多重變量中，盲目追漲或簡單“雙低策略”均已失效。亦有觀點提示，“隨著半年報披露期臨近，業(yè)績分化或進一步加劇市場波動。”

曹源源也提及，“站在當前時點，考慮到小微盤風格的交易擁擠度不斷走高，并且即將面臨8月末業(yè)績密集披露時期，需要警惕業(yè)績風險對小微盤情緒的或有沖擊，可對弱資質個券需進行提前規(guī)避，關注市場風格切換的節(jié)奏，逐漸增配有業(yè)績支撐的大盤優(yōu)績品種。”

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編輯：王柘

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